2020年并购被否第一单：华凯创意收购深圳易佰未能通过，标的公司的持续经营能力一度成为拦路虎

发布时间：2020/2/19 9:19:07 来源：武汉伟基控股管理有限公司

2020年并购被否第一单：华凯创意收购深圳易佰未能通过

并购重组委2020年第3次会议审核结果公告显示：湖南华凯文化创意股份有限公司（发行股份购买资产）未获通过，审核意见为标的资产的持续盈利能力存在重大不确定性,不符合《上市公司重大资产重组管理办法》第四十三条的相关规定；

具体事项如下：

2019年6月17日晚间，华凯创意公告，拟以发行股份、可转换公司债券及支付现金相结合的方式购买易佰网络 90%股权，剩余10%股权，由上市公司后续根据易佰网络经营业绩等情况以现金方式收购。

华凯创意主要为城市展览馆、博物馆、图书馆、科技馆等多馆合一的文化中心或文化综合体空间环境，提供从创意策划、空间设计、影视动画到多媒体集成、模型制作、建筑装饰等的全产业链的整体解决方案。易佰网络是一家跨境出口零售电商企业，成立于2011年，主要通过亚马逊、eBay、速卖通等第三方平台，将汽车摩托车配件、工业及商业用品、家居园艺、健康美容等商品销售给境外终端消费者，出口地覆盖欧洲、北美洲、大洋洲、亚洲、南美洲、非洲等多个地区。

华凯创意本次拟以发行股份、可转换公司债券及支付现金相结合的方式，购买易佰网络90%股权，交易价格为15.12亿元。同时，华凯创意拟向特定投资者发行股份、可转换公司债券募集配套资金，募集配套资金总额不超过3亿元。

本次收购采取收益法作为最终评估结论依据，以 2019 年 4 月 30 日为评估基准日，易佰网络100%股权归属于母公司所有者权益账面值为 3.77亿，评估值为16.81亿，增值13.74亿，增值率为446.45%。

“标的资产的持续盈利能力存在重大不确定性”

成为本次拦路虎

易佰网络报告期内的财务表现还是非常不错的。2017年、2018年、2019年1至8月，营业收入分别约为9.16亿、18.16亿、21.89亿；当期对应的扣非后归母净利润分别约为3,721.8万、9,002.68万、1.09亿。其中，2018年营业收入和扣非后归母净利润分别同比增长97.88%和141.89%。易佰网络也对2019-2022年度实现的合并报表中扣非后归母净利润分别不低于1.41亿、1.7亿、2.04亿、2.51亿的业绩承诺。

但是最终还是难以抵挡并购重组委接二连三的质询，包括但不限于：

（1）结合易佰网络业务拓展情况、跨境电商行业的竞争格局、企业及行业生命周期等，补充披露预测标产的资产 2019年营业收入出现大幅增长、2020 年至 2024 年营业收入仅小幅增长的原因及合理性。

（2）结合行业整体毛利率变动情况、贸易政策风险影响等，补充披露易佰网络预测期毛利率持续维持在 59%以上的原因及合理性。

（3）补充披露易佰网络截至目前的经营活动现金流情况，进而补充说明易佰网络报告期内经营活动现金流持续为负的情况下，预测期第二年预计能够实现9,152.97万元现金净流入原因及合理性。

以上所有的问题都指向标的公司是否具有对应的持续盈利，最终证监会以“标的资产的持续盈利能力存在重大不确定性”否决了该交易方案。

2019年被否理由统计与分析

回顾2019年，证监会并购重组委员会全年共召开了74次会议，证监会并购重组委2019年共审核了122例重组申请，有101家公司获得通过，21家未通过。

21家中，总体来看，有80%以上的案例系因为标的资产方面的问题被否，其中，标的资产盈利能力存疑系被否的主要原因，上述被否的21例重组中有17例系均因此被否，具体如下：

持续盈利能力的主要关注点

可见，证监会对持续盈利能力的重点监管，表明无论如何，都在看中标的公司进入上市公司后，是否能够带来可预期的收益，是否能够产生协同效应。

标的公司的持续盈利能力成为方案成功与否的关键，那么如何分析标的企业的持续经营能力呢？结合以往情况，可以从以下几个角度：

1.1

财务角度

1、报告期、标的资产是否存在连续亏损或收益指标持续下降，亦或明显波动，而收益预测期、标的企业扭亏为盈、利润持续增长的情形。

2、标的资产是否存在预测期财务指标（尤其是毛利率指标）较报告期大幅度提升、且预测期持续增长，并优于同行业上市公司财务指标的情形。

3、在报告期，标的资产与同行业上市公司比较，是否存在利用会计政策判断（尤其是重资产企业的折旧摊销政策）、薪酬调整、跨期损益调整等手段，主观调节报告期利润、并为资产评估服务的情形

1.2

法律角度

1、报告期、标的资产是否存在重要项目在建，而未来建设资金主要需要募集资金支持，建设期很长、收益遥遥无期的情形。

2、标的资产在建项目未来收益实现仍需落实多个政府审批环节，未来政策性风险较大的情形。

1.3

收益角度

1、报告期、标的资产主要收益是否来源于投资收益（金融企业除外），而非主业经营收益，如是，投资收益的获取是否可控、投资收益的实现是否稳定。

2、标的资产未来预测的主要收益是否来源于新业务或新项目、且新业务或新项目未来收益实现是否合理、可靠。

3、标的企业客户或供应商集中度是否极高（尤其是关联企业）、标的企业对客户或供应商的议价能力如何，标的企业关联业务是否有存在的必要。

1.4

政策角度

1、标的资产主营业务是否处于国家鼓励发展的产业、所处行业是否处于朝阳产业，产业的发展前景判断是否可靠、商业逻辑是否合理。

2、标的资产预测期新开拓的业务或规模快速增长的业务，该类业务所处行业规模和发展前景的披露内容是否有定量关联依据，且标的资产该类业务发展与所披露的行业发展前景是否呈现强正相关关系。

1.5

资产角度

1、标的资产主要经营性资产是否可控，未来是否存在抵押、担保等事项发生影响未来经营的情形。

2、募集资金投向项目的投入产出比与现存资产投入产出比是否可比，募集资金投向项目的未来收益预测的合理性、可靠性及资金需求的确定。

1.6

估值角度

1、标的资产估值方法是否采用资产基础法或市场法定价，并标的资产原股东未设置业绩承诺的情形。

2、重资产行业企业的标的资产估值通过加回折旧摊销、降低资本性支出和营运资金，蓄意高估标的资产价值，且标的资产原股东以净利润为基础设置业绩承诺的情形。

3、高付息债务企业的标的企业估值采用企业自由现金流量模型，加回利息费用扣税后、折现率与现金流口径不一致导致标的资产价值高估的情形。

点评

对于企业来说，盈利能力说的是企业的赚钱能力。无论是IPO，还是重组并购、借壳上市，证监会和广大投资者始终会关注持续盈利能力，这也是亘古不变的一点。

IPO时，首次公开发行股票并上市管理办法(2016)规定：

第三十条发行人不得有以下影响持续盈利能力的情形：

第一、发行人的经营模式、产品或服务的品种结构已经或者发生重大变化，并对发行人的持续盈利能力构成重大不利影响；

第二、发行人的行业地位或发行人所处行业的经营环境已经或者发生重大变化，并对发行人的持续盈利能力构成重大不利影响；

…………

第六、其它可能对发行人持续盈利能力构成重大不利影响的情形。

上市公司在并购重组时，应当做到“有利于上市公司增强持续经营能力，不存在可能导致上市公司重组后主要资产为现金或者无具体经营业务的情形；上市公司发行股份购买资产，应当有利于提高上市公司资产质量、改善公司财务状况和增强持续盈利能力”。

所以，持续盈利能力是我们衡量一个公司上市与能否被并购投资的最基本的点，是基础。

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